投资要点:
   
公司2016年实现营业收入、归母净利、扣非净利、经营现金流量净额、EPS分别为25.66亿、6311.92万、5827.70万、4.20亿元、0.24元/股,同增8.81%、374.58%、1004.56%、619.02%、337.25%。利润分配预案:每10股派发现金红利1.50元(含税)。因成本下降、毛利额增加及财务费用减少,预计2017年一季度归母净利同增800%-1400%至695.05-1158.41万元。
   
2016年皮料成本下降幅度大,毛利率提升。公司业绩自下半年起大幅回升主要系财务费用(贷款利息及汇兑损失)同比减少,以及原料价格影响下,单位成本下降幅度大于销售单价降幅,毛利有所增加。全年毛利率同比提升近1个百分点,费用率由8.24%下调至5.98%,同比减少21.11%。
   
存货同比下降35.16%,去库存效果显著。公司原皮采购以进口为主,采购周期长,因前期原皮价格大幅波动,公司高单价库存相对较多,由于下游需求疲软难以将成本及时传导,后来随着原皮价格下降带动成品皮售价走低,造成毛利率同比持续下滑。伴随高价库存消化,存货周转率由上年同期3次加快至4.23次,同时,应收账款周转率改善,由12.74次加快至16.39次。
   
行业层面,由于下游鞋厂的订单模式呈现小批量、多批次、交货周期短的转变,龙头制革企业一方面具备资源整合、综合消化库存的规模优势,另一方面其组织生产能力满足下游对快速且稳定供货的要求。兴业科技作为国内首家天然皮革上市企业,将充分受益于制革行业准入条件上调背景下,市场集中度的提升;公司通过整合市场需求和技术研发优势,提升原料皮的综合利用,并加大对出口市场的开发力度;同时,基于对产业链的整合需要,拓展原料皮的采购市场,有效应对价格波动,带动对上下游议价能力逐步提升,从而支撑盈利空间的进一步释放;伴随募投项目建成后逐步投入使用,以及销售渠道布局的完善,预计将强化其已有成本优势。未来在巩固和发展鞋面革市场的基础上,加大对高级手提包、皮箱、皮套、皮夹、皮带等装饰用革市场的开发力度,预计将有望支撑整体业绩后续平稳增长。
   
预计2017-19年公司实现归母净利1.04、1.30、1.61亿元,同增64.98%、24.95%、23.48%,对应EPS0.34、0.43、0.53元。参考相关辅料企业估值水平,考虑到同类业务龙头标的稀缺性,以及公司业绩伴随原材料价格回稳后预计大幅增长,给予2017年55xPE,对应目标价18.89元,增持评级。
   
主要不确定因素:原材料价格波动、汇率波动、新增产能达产效果低于预期,技术配方和生产工艺外流等。